四、重点上市公司 (一)回天新材 公司是国内工程胶粘剂龙头企业,产品涵盖高性能有机硅胶、丙烯酸酯胶、厌氧胶、环氧树脂胶及聚氨酯胶等五大类,高性能有机硅胶粘剂在国内工程胶粘剂市场占有率排名第一,其他各类主要产品在各自细分行业中的市场占有率也名列前茅,生产能力和研发能力位居国内工程胶粘剂企业首位。产品主要应用于汽车制造及维修、电子电器、风力发电设备制造、太阳能电池板制造、高铁轨道及车箱组装等领域。公司目前拥有各类粘胶剂产能约1.8万吨,分布于襄阳总部、上海及广州三个生产基地,产能布局充分覆盖下游主要产业及客户。 一季度业绩企稳,结构转型升级。2016年一季度,公司有机硅胶、聚氨酯胶收入分别增长9.07%和25.17%,其中在汽车整车领域,对核心客户的供货继续提升份额和扩展用胶点,批量替代进口产品,如宇通客车单一客户全年供货实现大幅增长,已成为公司前五大客户,在日产、神龙等多家合资企业标杆客户的销售品种增加、市场份额提升,在北汽、众泰、海马等众多自主品牌乘用车市场中的供货份额提升或实现首批供货;在高端建筑胶领域,实现销售收入4,798.47万元,同比增长 33.45%,幕墙玻璃深加工行业前三的标杆客户集中突破,新增两款建筑用胶产品被列为行业推荐产品,通过了标杆客户台玻和南玻的测试认可,取得关键突破;在软包装胶领域,销售4,163.85万元,同比增长307.31%,产品技术取得飞跃发展,掌控多项关键技术及配方,形成国内领先的无溶剂环保产品。 定增发行完成,产能提升显著。公司在2015年9月10日完成了定向增发,共募集1.75亿元用于建设“年产一万吨有机硅建筑胶及年产一万吨聚氨酯胶粘剂建设项目”,目前该项目已开始批量生产,品质稳定,有效满足了销售规模扩大的需求。公司有机硅建筑用胶主要应用于高层建筑玻璃幕墙,已经通过中国建筑装饰协会认证并列为推荐产品,未来将主要为高层建筑施工方大量供货,可充分释放产能。年产一万吨聚氨酯胶粘剂主要应用于环保型无溶剂软包装及水处理膜,公司产品无溶剂挥发且处于国内行业领先地位,国家对于大气治理政策出台将推动软包装企业使用环保型胶粘剂,公司此类产品将持续受益并充分释放产能。 布局线上线下平台,进军汽车后市场。2015年上半年公司投资5,000万成立上海回天汽车服务有限公司,从事汽车后服务线上线下一体业务,同时新公司收购了义乌德福汽车维修有限公司100%股权,该公司的“飞马星”车管家APP在义乌当地开展车主上门洗车、维修保养、购买车险等一系列汽车后市场服务。公司通过该线上模式意与车主建立紧密联系,掌握客户入口,然后通过保险分成、金融服务、配件销售分成和线下维修分成等途径实现商业盈利。鉴于汽车维修用胶是公司传统优势领域,市占率超过30%,公司推出了养护品、润滑油等非胶汽车用品,公司线上线下密切配合,全面进军汽车后市场。
太阳能背膜销量回暖,氟膜投产实现进口替代。除了传统胶粘剂业务外,公司在常州拥有三条背膜生产线,具备900万平方米的太阳能电池背膜产能,经过技术改造后可达1,200万平方米,覆盖国内光伏组件前八大客户。随着欧美“双反”结束及国家新能源的政策导向陆续出台,国内光伏行业持续回暖,按照1MW光伏组件需要约0.75万平方米背膜计算,2015年我国光伏背膜需求量就达到约1.34亿平方米,“十三五”期间年平均需求量有望达到1.5亿平方米。从全球范围来看,生产太阳能电池的厂家比较多,但能生产太阳能背膜材料的公司相对较少,主要有奥地利 Isovotla、美国3M、日本东洋铝业(Toyal Solar)、中国台湾台虹、德国 KREMPEL 集团等,国内以公司、保定乐凯、江苏汇通和苏州赛伍等为代表的公司复合产品开始供货,进口替代的空间依然较大。目前我国复胶型太阳能背膜中的氟膜(占背膜成本的25%)完全依赖进口,公司通过自身研发掌握了氟膜量产技术,未来有望实现自给自足,在降低成本的同时,将对进口背膜产品进行替代。
收购光伏发电站,延伸下游产业链。公司2015年11月3日晚发布公告,全资子公司上海回天拟以10,005万元收购英利能源(苏州)有限公司持有的有泗阳荣盛电力工程有限公司100%股权,支付对价中5,805万元抵消应收英利能源账款,剩余4,200万元采用现金支付。截止2015年9月30日,公司应收账款余额为4.7亿元,较年初增长59.25%,应收账款周转天数达到141天,本次收购支付对价中5,805万元采用公司对英利能源的债权抵消方式,有助于公司缓解流动资金压力,提高资金运营效率。泗阳电站实际装机容量11.5MW,当地并网电价1.0元/千瓦时,国家补贴0.2元/千瓦时,根据公司测算,年含税收入到达1,656万元,一般光伏电站的毛利率为60%-70%,可为公司提供稳定的现金流和投资收益。此次公司投资光伏电站是对目前业务领域扩张的有效尝试,延伸公司在光伏发电领域的产业链;探索一条通过光伏发电建设,带动光伏组件用胶、背膜的销售,在光伏领域由单一销售胶粘剂、背膜拓展成为电站投资、电站运营和出售的掌控全产业资金链条的商业模式。 估值与评级。在不考虑此次非公开发行事项的情况下,我们预计公司2016年和2017年EPS分别为0.315元和0.384元。随着“年产一万吨有机硅建筑胶及年产一万吨聚氨酯胶粘剂建设项目”投产和常州光伏背膜迁厂完成,公司多种胶黏剂在完成客户认证和试验后将充分释放产能,在汽车整车用胶领域有望逐步实现进口产品替代,聚氨酯胶黏剂将受益于高铁里程的快速增长和无溶剂软包装用胶的需求爆发,建筑幕墙用胶有望打开新的增长空间,此次员工持股计划的推出,一方面给予公司流动资金上的支持,另一方面彰显公司管理层及核心员工对公司长期发展的坚定决心,维持“增持”评级,鉴于我们4月26日报告目标价已经达到(除权前目标价26.00元),我们上调6个月目标价为15.00元。
(二)康达新材 公司专注胶粘剂行业,风电用胶领域龙头。公司自成立二十余年来一直专注于胶粘剂行业,形成了以环氧树脂胶、丙烯酸酯胶、聚氨酯胶等为主的产品线,主要应用在风电叶片、光伏组件、塑料软包装等行业,其中、风电叶片用环氧树脂结构胶的市场占有率由2012年公司上市时的28%提高至如今的约70%,是风电用胶领域的绝对龙头。随着2015年风电行业及光伏行业持续回暖、新增装机容量大幅提升,2015年公司风电叶片用环氧胶实现收入5.32亿元,同比增长44.17%,毛利率提升1.86个百分点达到36.44%,在营业收入中比重由2014年70.03%提高至73.22%。在经历了2015年风电装备行业脉冲式的增长后,市场普遍对2016年行业的发展保持谨慎态度,根据披露的最新“十三五”规划的方案,五年内风电有望将新增装机容量210GW,平均每年新增装机容量将超过40GW,大幅超过2015年的33GW,按1.5MW主机每套需3片叶片,每片叶片环氧结构胶为0.35吨计算,则风电行业年均对环氧结构胶粘剂的需求量约为28,000吨。 IPO募投产能即将释放,大幅增厚业绩。公司2012年通过IPO募投的“4,800吨环氧树脂结构胶项目”及“20,000吨环氧基体树脂项目”主要应用于风电叶片粘接及叶片基体材料,该项目已经完成建设,正等候竣工生产审批,即将投入生产。2014年我国风电新增装机容量23.4MW,同比增长45.1%,预计今后五年每年新增装机容量至少达到20MW。预计两个项目完全达产后,将合计贡献收入约8.7亿元,新增净利润0.58亿元,大幅增厚公司业绩,进一步巩固公司在风电叶片用胶领域龙头地位,同时开拓叶片基体市场发展空间。 定增预案公布,打开成长空间。公司2015年8月4日公布定增预案,计划向特定对象发行4,820万股募集8.5亿元用于建设“丁基材料项目”、“聚氨酯胶粘剂扩产项目”及补充流动资金。丁基材料目前应用较多的领域是风电、光伏等可再生能源领域,是新能源设备组件需要大量使用的重要材料,目前国内新能源组件使用的多采用进口产品,价格高昂,因此公司丁基材料项目有助于实现进口产品替代,降低下游新能源行业的生产成本。公司预计该项目达产后实现收入4.3亿元。公司近三年聚氨酯产能利用率接近100%,但客户订单量仍以年均50%的速度持续增长,目前产能已无法满足需求,且如前文所述,国内的塑料软包装用胶替代市场庞大,公司无溶剂环保型聚氨酯胶粘剂占据国内市场20-25%份额,“聚氨酯胶粘剂扩产项目”投产后将充分释放产能,达产后可以新增收入3.9亿元。 聚酰亚胺泡沫军品增长可期。2016年1月4日公司与上海大洋新材料科技有限公司签订了聚酰亚胺材料《产品销售合同》,合同总计金额人民币6,461,621.27元,同时公司实际控制人陆企亭之女陆天耘投资的“赛辉投资”出资2亿元收购具有军品供应商资质的上海大洋新材料科技有限公司51%的股权,2015年7月公司曾公告与上海大洋新材料科技有限公司签订战略合作协议,加强聚酰亚胺特种绝热材料在政府装备采购领域的推广应用。此次公司顺利签订600余万元的销售合同标志着公司聚酰亚胺泡沫材料已经达到客户的使用要求,公司具备大规模高质量的生产能力,未来有望实现放量销售,入股上海大洋新材料,康达新材将间接获得军工资质,公司在聚酰亚胺泡沫的原材料、生产、军工资质和军方渠道可完全自主,为军工材料业务放量铺平道路。未来随着我国国力日益强盛,对外能源需求不断加大,国际贸易体量巨大,海军舰艇建设换代空间巨大,公司聚酰亚胺泡沫军工产品增长空间值得畅想。 估值与评级。公司在风电叶片胶粘剂用胶领域龙头地位显著,软包装无溶剂挥发胶粘剂业务增长迅猛,IPO募投项目年内投产可充分释放产能,同时定增募投项目进一步推动公司完善产品类型,提高市场占有率,未来聚酰亚胺材料军品增长空间值得期待。在不考虑定向增发建设项目的影响下,我们预测公司2016年和2017年EPS分别为0.736元和0.859元,维持“增持”评级,6个月目标价30.00元。
五、结语 当前国内工程胶粘剂市场呈现国外巨头(汉高、西卡、3M等)与本土企业并存的局面。全球巨头在规模、产品和服务方面具备优势,仍占据市场主导地位。本土企业精耕细分市场,凭借本地化服务和价格优势已经具备和跨国公司竞争的实力,未来在中高端产品上实现进口替代是大势所趋。同时,我们也看到国内胶粘剂行业集中度较低,国内上市龙头企业在技术研发、销售服务以及资本运用具备独特优势,未来在进口替代及行业整合过程中将最为受益。 给予胶粘剂行业“看好”评级,重点推荐回天新材、康达新材。 风险提示:乳制品行业竞争激烈,上市公司业绩受原奶价格波动等因素的影响,而且其食品安全问题受到社会高度关注,对其中的风险应予以充分关注。(来源:太平洋化工新材料)
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