汉能是与非：试错者的勇气

    【导语】

　　如果汉能不能证明其产品可行性，那股价有可能进一步下跌，买入汉能股票的投资者、发放贷款的金融机构都可能成为李河君在薄膜之路上失败的池鱼。

　　【正文】

　　5月20日，全球市值最大的光伏企业、香港上市公司汉能薄膜发电（以下简称“汉能”）盘中暴跌46.95%，曾因公司股价大涨而成为中国首富的汉能董事会主席李河君在一天之内身家缩水了1167亿港元。尽管千亿财富的缩水对大多数人来说只不过是个网络闲谈，但近一年来围绕汉能的种种质疑却始终没有得到解答。什么原因促使汉能从2014年年中1港元的股价，暴涨到2015年一季度的6、7港元？为什么汉能上市，公司营业收入主要来自与母公司的关联交易？汉能有什么产品和技术来支撑一度高达3000亿港币的市值？英国《金融时报》对汉能股价往往在尾盘被操纵的怀疑是否属实？本文希望换一个角度来看汉能，看看这家公司的是非功过。

　　根据官方网站的介绍，汉能薄膜发电主要从事薄膜发电组件和设备，并拓展到薄膜发电站的建设和销售。以近期每股3.91港币的价格计算，汉能的市值为1631亿港币，仍是全世界市值第一大的光伏企业。

　　目前商用的太阳能技术主要分为两种，即晶体硅电池和薄膜电池。晶体硅又分为单晶硅和多晶硅，比较著名的光伏企业如无锡尚德、江西赛维、英利等都以生产多晶硅为主。单晶硅、多晶硅以及薄膜作为太阳能发电材料，在生产成本、光电转化率、技术水平等方面各有长短，占有市场份额大小不同，但李河君坚定地认为，薄膜发电代表着未来光伏产业发展的趋势。他在著作《中国领先一把：第三次工业革命在中国》中写道：“薄膜是光伏发电的未来，特别是伴随着组件效率的进一步提升，柔性化、薄膜化将逐渐成为光伏市场的新兴发展方向。”正是基于这种判断，汉能从2010年开始大举投资建设薄膜太阳能生产线，2012年至2014年相继收购了德国、美国多家薄膜技术领先的光伏企业。在进入光伏行业之前，汉能集团主要从事水电、风电的投资，旗下的云南金安桥水电站号称是“全球由民营企业投资建设的最大水电站”。

　　众所周知，光伏、水电和风电都是清洁能源。汉能集团为什么如此中意于清洁能源的投资？为什么又从现金流非常好的水电行业转向产能极度过剩、频繁遭遇欧美“双反”的光伏行业？李河君在《中国领先一把》这本书中给出了答案：第一，以化、石能源为主的中国能源结构必然发生改变，清洁能源的比重必然会逐步提高；第二，太阳能与风能、水能、潮汐能、地热能、核能等清洁能源相比具有显著优势，只要光伏电池的技术水平提升，把发电成本降低，光伏发电就能够迅速实现大规模普及；第三，中国严重过剩且受到“双反”的是多晶硅产品，薄膜材料既不过剩又没有遭遇“双反”且代表未来光伏电池技术升级的方向。

　　遗憾的是 “薄膜电池代表未来光伏技术升级的方向”是李河君自己的理念，却并不是行业的共识。除了汉能之外，纳斯达克的First Solar是做薄膜电池的另一家上市公司，市值约为450亿港币。其实，任何技术发展到一定阶段之后出现方向上的分歧都实属正常。如：

　　◆从DVD光盘向更高容量存储介质发展时，出现了东芝为代表达到HD DVD和索尼为代表的蓝光光碟之争，最后蓝光胜出；

　　◆电视从显像管向下一代发展时，出现了液晶和等离子之争，最后是液晶胜出；

　　◆电在应用之初，也有爱迪生发明的直流电和特斯拉发明的交流电之争，尽管爱迪生是电的发现者和电灯发明者，并采取了各种方法来抨击、打压交流电的推广应用，但最终笑到最后的还是交流电。（见下页）　

                                                       （文/耿一然 五矿信托董事会办公室）

　站在当下的时间节点，旁观者去预测未来技术之争的胜负就像是“轮盘赌”一样随机，但对于当事者来说，参与一场赌局需要付出极大的成本。无论是爱迪生、李河君亦或东芝这样的财团，都需要投入大量资金用于新技术的研究、推广和应用。创新绝对是充满了极大不确定性的系统工程，需要大量的资金支持。所以，李河君面对的最大难题不是竞争对手，不是市场变化，他所要做的是在耗尽资金之前实现薄膜技术的重大突破和产品的广泛应用。对于一个身处产能过剩行业的民营企业来说，获取资金的难度可想而知。

　　斗胆揣测，李河君敢于大举进入薄膜领域基于两点考虑：一是投资金安桥水电站的成功经验，二是水电站带来的现金流。在《中国领先一步》中，他介绍了自己投资建设金安桥水电站的8年历程。该项目投资200亿元，总装机300万千瓦（葛洲坝的总装机是271万千瓦，建设了16年），是目前国内第一个也是唯一一个民营企业建设的百万千瓦水电站。他为了应对建设高峰期每天1000万元的投入，汉能不得不把前几年建设、效益甚佳的电站转卖筹措资金，汉能甚至从高管、个人处借钱投资。2011年项目终于正式并网发电，李河君认为“金安桥电站发电的意义远远超越了项目成功本身”，正是这种“要努力到上帝出手相助时”的坚强理念，助推李河君在一个存在极大不确定性的领域敢于投入巨资，资金就从水电站的收益中来，李河君曾表示每天金安桥水电站的现金流超过1000万元。

　　尽管有水电站可以给汉能薄膜输血，但不难想象李河君在资金上还是面临很大压力。汉能集团通过银行、信托、民间借贷甚至P2P平台等多种途径获取资金，李河君持有的汉能薄膜的股票也有不少质押给银行。如果汉能不能及时偿还贷款，银行就会抛售股票，如果股价低于一定价格，又会引起更多银行抛售的连锁反应，这也是媒体猜测5.20暴跌的原因之一。如果汉能不能够在一定时期内证明其产品、技术具有先进性和可行性，那么其股价有可能进一步下跌，买入汉能股票的投资者、发放贷款的金融机构都可能成为李河君在薄膜技术之路上失败的池鱼。但我们不能因为一部分机构和个人可能受到经济利益上的损失而抹杀李河君在探索光伏应用技术、发展清洁能源方面的努力和付出。当然，对李河君的肯定还有一个重要前提，就是李河君真正把融资融来的钱用在了企业上，而非个人消费和享乐上。这也正是金融对整个社会发挥的最大价值所在，用资金去支持技术的创新、商业模式的创新。

　　金融之于普通百姓，在于投入闲置的资金、获得与风险相对应的回报。金融之于整个社会，在于汇集社会上分散的财富投入，帮助在商业上、技术上以及运营效率上具有发展潜力的企业。但这种发展潜力存在很大不确定性，发展潜力的不确定性越大，越需要有与风险程度相匹配的资金来衔接。如果薄膜技术最后没有如李河君所预计的成为行业主流，那么他犯下的错误就是资金的错配：使用银行贷款、信托等风险厌恶度较高的资金投入到风险极高的产业中。

　　现在去谈论薄膜技术的成败还为时过早。看好薄膜技术的投资者可以去香港股市“抄底”，买入大跌后的汉能股票，看空薄膜技术的可以用脚投票，或者像外资一样做空汉能。即便李河君的探索最终失败了，汉能的股价继续大跌，笔者也并不觉得这是一件坏事。李河君用他的努力证明了薄膜这条路走不通，那么社会资本就可以把光伏发展的重心转移到其他更可行的技术路线上来，从而加速实现光伏技术的突破。

　　社会的发展需要试错者。无论试错的结果是成功还是失败，敢于尝试的就是勇者。

向勇者致敬

首富还是首富吗