广电运通 002152 在市场高位运行中寻找低估值公司

观点：ATM行业领先企业，复合增长稳定，2012年动态估值18倍PE。

待续

2011年中国支付创新大会11月将在上海召开

　　2011年中国支付创新大会将于11月10日至11日在上海召开。本届峰会得到了Globalplatform、SIM ALLIANCE以及NFC FORUM的大力支持，易观国际和艾瑞咨询也作为媒体合作伙伴参与报道此次大会。

　　作为业内领先的支付创新峰会，组委会有幸邀请到中国银联电子支付研究院院长康建明，上海银行电子银行部总经理隆永红，中信银行(4.54,0.03,0.67%)公司理财部总经理王鹏虎，宁波市民卡公司总经理袁建国，中国电信上海研究院副总钮刚，SWIFT北亚区总经理张志伟，交通银行(4.81,0.04,0.84%)电子银行部总经理张常胜，兴业银行(13.45,0.08,0.60%)信用卡中心总经理严学旺，上投摩根基金总经理助理兼零售业务部总监杨怡，易观国际副总经理高级分析师李智，泰康人寿电子商务部总经理丁峻峰，嘉实基金电子商务部总监黄少寅等企业高层莅临会议并将发表重要演讲。

　　2011年中国支付创新大会的焦点：

　　·中国支付体制与监管的创新与完善

　　·第二代CNAPS及ACS的建设

　　·人民币国际化及跨境贸易结算

　　·中小企业国际贸易融资

　　·中国金融IC卡的推广

　　·信用卡及预付卡的成长机遇及盈利能力

　　·第三方支付企业未来发展的创新战略

　　·如何开拓与传统行业支付电子化方面的合作？

　　·如何利用最新技术推进中国移动支付的发展？

　　·世界领先的移动支付—向成熟市场学习

　　同时本次支付创新大会得到了国内外30多家媒体的密切关注与大力支持，包括中国支付网、新浪财经、中国电子银行网、财讯网、EuromonitorInternational，The Paypers,一卡通世界，payment insights, the nilson report等

　　大会精彩呈现

　　唯一举办与政府官员、银行高层及传统行业领袖一对一会晤的支付行业高端会议

　　2天充满海量信息、意犹未尽的支付行业高端会议

　　5大专题全面覆盖支付行业：支付体系创新、贸易融资与现金管理、卡业务优化、第三方支付服务创新、移动支付创新与融合发展

　　16+小时的互动及交流机会

　　25+高级知名演讲人的权威解读

　　30+家城市一卡通中心、保险、基金、数字娱乐、航空公司

　　50+家央行、商业银行的支持及参与

　　80+场VIP一对一会议

　　300+名来自第三方支付企业、支付解决方案提供商、支付设备供应商等领域的业界精英

收 入确认或有推迟，但稳定增长无虞
 自主机芯带来全球竞争优势，循环机占比略为持平
受累于经济环境，我们预计今年ATM招标均价同比下降10%左右，但是受益
于自主机芯和成本控制，公司的ATM毛利率有望小幅上升2-3%；我们认为公
司自主机芯有望打破技术封锁，打开海外市场，同时类似高铁/轨交AFC的自
助现金机具，也有望成为机芯新市场。循环机产品在四大行中目前只突破了
中行，我们预计今年出货量占比仍将保持20-30%水平(金额占比40%左右)，
我们认为一旦循环机四大行有新突破，收入将跃升。
 四大行招标推迟，建行份额提升是亮点
日本地震后，银行担心日立和富士通两大机芯厂商断供。我们认为目前担忧
虽已解除，但客观上造成四大行ATM招标普遍推迟。根据公司公告，目前只
有中行完成第一轮采购。我们预计公司今年在建行有望获得ATM第一份额，
成为业务新突破。
 今年收入确认和现金回款可能延迟，但应无收款风险
信贷紧缩给商业银行带来资金压力。我们认为银行普遍放缓对金融机具厂商
的下单和回款可能影响公司全年收入确认和现金回流，但应无收款风险。
 我们认为公司未来3年业绩稳定增长将是大概率事件，可做防御性配置。我
们维持公司2011-2013年EPS预测分别为1.30/1.65/1.98元。

事件：
2011 年1-9 月，公司实现收入13.04 亿元，同比增长15.52%，实现净利润
3.03 亿元，同比增长5.95%，每股收益0.68 元。
点评：
􀁺 第三季度收入增长提速：7-9 月公司实现收入4.36 亿元，同比增长
34.97%；实现净利润7202 万元，同比增长9.57%。1-9 月公司收入与净
利润分别同比增长15.52%和5.95%。
􀁺 产品综合毛利率提升0.5 个百分点：报告期内公司毛利率为47.80%，较
去年同期提升0.5 个百分点，我们推测主要原因是约占成本20%的核心
出钞/循环机芯均实现自主化，且大批量使用。
􀁺 三项费用率提升1.3 个百分点：前三季度公司的销售费用与管理费用分
别同比增长30%和17.4%，主要是公司大力开拓海外市场、扩充营销网
络、加强研发投入。公司三项费用率22.73%，较去年同期的21.40%提
升1.3 个百分点，这也是公司净利润增速低于收入增速的主要原因。
􀁺 存货较去年同期及今年期初增长较快：报告期内，公司存货6.64 亿元，
较去年同期增长66.7%，较年初增长66.5%，主要是公司根据行业特点
增加四季度合同备货。
估值与评级：公司在ATM 市场处于相对垄断的地位，规模、技术、服务、
良好的客户关系、行业经验是组成公司的竞争优势。公司深耕行业10 余年，
形成了以ATM 为主导产品、以AFC、TellerMaster 和石油系统高速存款设备
等技术相关产品为补充、以ATM 设备维护和ATM 服务全外包为后备力量的
战略布局。在突破了核心模块的技术壁垒后，有望在海外开辟更广阔的市场。
我们长期看好公司成为货币自动处理领域综合服务商的前景，预计2011 年、
2012 年每股收益分别为1.32 元和1.78 元，对应11 年动态市盈率为20 倍

◆事件：
公司发布3 季报，实现收入13.0 亿元，增长15.5%，净利润3.03 亿，
增长5.95%。其中，3 季度单季收入增长35.0%，营业利润增长51.9%，净
利润增长9.6%。
◆3 季度经营情况好于预期
我们认为公司3 季度经营情况好于此前预期。年初以来，由于国内主要
银行设备采购推迟，导致了公司上半年收入结算较少，但进入3 季度后，建
行、中行、农行等单位相继启动了设备招标，使得公司销售逐步正常化，我
们预计4 季度销售情况也将较好。在公司销售收入较快增加和费用率下降1.7
个百分点的共同作用下，公司营业利润上升了51.9%，不过，由于增值税退
税未执行导致营业外收入较去年大幅减少，公司净利润增速远远低于收入与
营业利润的增长。
◆未来3-5 年公司有望保持20%左右的复合增长
我们认为公司未来净利润将保持20%左右的复合增长，主要来源于：1）
市场份额提升。公司之前只在四大行中的中行和农行中形成了规模化销售，
而建行和工行大约占国内需求的30%左右，随着相关市场的逐步突破，公司
份额有望由目前的20%上升至30%左右；2）产品线延伸，公司产品将由目
前单一的ATM 设备向清分机、扎把机、现金循环机等其他现金自助设备扩
展；3）自主机芯的使用，目前公司循环机芯应用的比例还不高，但随着客
户接受程度的提高，自助机芯的使用将有效提升公司盈利能力；4）服务收
入快速增长，随着越来越多的机器过保，公司维护业务将由目前的成本中心
变为利润中心；5）海外市场拓展，公司目前海外战略推进顺利，海外业务
在公司收入中的占比将不断提高。
◆维持买入评级，目标价30.80 元
我们下调公司2011-2013 年EPS 至1.28 元、1.54 元和1.85 元，复合
增速为20%左右，我们认为公司股价在经历了一轮较大幅度的下跌之后，已
具备较好的投资价值，因此给予买入评级，目标价30.80 元。

公司是国内最大的ATM产品及系统解决方案提供商，ATM国内市场占有率约20%，上半年受大客户订单推迟影响，业绩增长低于预期。十二五期间，中国ATM市场保持稳定增长，公司自主研发的机芯使用率提高有望提升毛利率，ATM外包服务未来有望实现快速增长。公司业绩稳定增长，估值具备优势，给予“增持”评级。

调研内容:

. 9月14日，我们对广电运通进行了实地调研，与总经理叶子瑜、董秘任斌就公司业务情况进行了交流。参与调研的有包括光大证券、和熙投资、太平资管、人寿资管，长城基金，中信资管的十多家机构。

调研结论:

. 公司是国内最大的ATM产品及系统解决方案提供商：

广电运通是全球领先的货币处理设备及系统解决方案提供商，主要业务包括ATM机制造销售、AFC（轨道交通自动售检票）设备及核心模块制造，ATM设备服务。

. ATM机业务稳定增长，自主机芯提高毛利率：

ATM制造是公司最主要的收入来源，上半年受大客户订单推迟影响，该项业务收入减少5%，占整体营收的81%。从国内ATM机销售来看，增长高峰期已过，十二五期间年新增量保持在6万台左右，十二五期末国内ATM保有量预计达到50万台。公司该项业务维持稳定增长，目前主要客户包括中行、农行，下半年中行预计会有第二批大订单。

公司自主研发的出钞机芯已在股份制银行、农信社及地方商业银行等大批量使用，已渗透到交总行、 邮政邮储银行； 循环机芯也在上述银行取得批量订单。带动公司上半年ATM机毛利率上升2.4%。上半年自主机芯一体机占总出货量的比例已经超过了10%，增速较快。随着公司自主机芯ATM机的销售占比不断提升，公司的综合毛利率水平仍有上升空间。

. AFC
设备上半年实现高速增长，长期看市场空间有限：

上半年，公司的AFC设备销售收入同比增长913.5%，达到0.92亿元。目前，公司已有近100台自主售票机布放在京沪高铁沿线，，公司的纸币识别模块和纸币找零模块也在国内高铁、地铁市场上得到广泛应用，在高铁售票机市场，包含模块在内的市场占有率接近100%。未来虽然高铁建设可能减速，但是轨道交通建设仍将保持高速增长，公司的AFC业务仍能保持较快增速。但长期来看,由于公司缺少系统集成资质，在高铁和地铁市场竞争中处于不利地位，且高铁和地铁市场总体规模与ATM机市场相比小得多，市场空间受限。

. 金融外包业务未来将快速增长：

公司的金融外包业务主要包括两类：一类是ATM机日常管理维护，一类是ATM机清分、押运等高端外包服务。上半年，公司实现服务收入0.43亿元，同比增长53%。

公司的ATM机售出后，通常有2-3年的免费维护期，公司的ATM机销售2007年开始放量，ATM设备维护收入2010年开始快速增长。

高端金融服务是公司未来重点发展的业务，主要承接银行服务外包业务,包括自动柜员机托管(配钞押运、清机加钞、技术服务监管)和现金及有价证券清分等服务。公司作为国内前六大ATM厂商中唯一的国内企业，在服务响应方面具有明显优势。上半年成功开拓花旗、浦发2家银行的清分业务，服务领域扩展至外资银行。采用金融全外包模式可以使银行的成本下降50%以上，因此国外的大多数发达国家银行将离行式ATM服务外包给专业厂商。从长期来看，在国家政策的推动下，随着银行认知度的提高，金融全外包模式在国内的发展空间巨大，目前全国ATM总保有量约30万台，按每台维护费用2万，离行ATM占比25%计算，未来市场空间在15亿以上，该项业务将是公司未来快速增长的引擎之一。

. 盈利预测与投资建议：预计公司11-13年收入分别为22亿、26亿、31亿，净利润分别为6.1亿、7.5亿、9.4亿，EPS 分别为1.36、1.69、2.11元，目前股价对应10年PE为22、18、14倍。公司未来几年业绩稳定增长，目前估值水平具备相当优势，关注公司新客户拓展及海外市场拓展取得的进展，给予公司“增持”评级。

. 投资风险：金融外包服务增长不达预期

引言——中国“智”造大幕拉开，现金处理“航母”起航
短短几年时间，我们见证了一个民族品牌的成长：广电运通从国内ATM市场的跟随者变成领导者，国内市场占有率已经连续三年位居榜首。过去的辉煌和如今的高度难免让人开始担心公司未来的成长空间和发展速度：排名第一的市场占有率如何继续提升？ATM之外公司还会做什么？……回顾世界IT和中国制造的发展征程，我们发现：公司仅仅走过中国制造第一篇章，中国“智”造第二篇章刚刚拉开序幕，成长空间和发展速度依然可观。

公司处在一个非常有利的位臵，内有掌握循环机芯核心技术带来的自身核心竞争力的大幅提高，外有人力成本不断提高带来的机器替代人工的浪潮，只要自身不犯大错，公司将自然被推向巅峰。公司成长路径非常清晰且愈发确定：1）ATM护城河不断加宽；2）现金处理外延不断延伸；3）服务占比不断提高。公司的成长空间开始显示弹性，业绩增长也更加稳定可靠。
展望2015年：公司产品线将更加丰富，非ATM类的现金处理设备可能占到整个高端制造的40%；服务占比大幅提升，占收入比重超过三成；海外拓展取得重大突破，收入占比达到三成。我们看好公司从中国制造走向中国“智”造，现金处理“航母”长期投资价值显著：
1）技术高度决定中国制造疆域广度，公司有望成为全球ATM领域新王者。
中国制造效应可以理解为：如果某个产品中国可以制造，那么它的利润空间就会窄到让欧美公司退出市场。欧美公司能赚钱的时间只有技术从欧美传递到中国的这段时间差，而能否越过这个时间差直接影响到中国企业的成长空间。跨越时间差其实就是突破技术瓶颈，可以说，技术高度决定中国制造疆域的广度。华为对通信市场的冲击，联想对计算机市场的影响，都充分说明了这一点。循环机芯核心技术的突破意味着公司已经走到了技术前沿，中国制造成长空间已经打开，进口替代和海外拓展取得成功已是大概率事件，ATM或许将成为中国制造的又一经典案例。

2）现金处理外延广阔，公司成长空间开始显示弹性。
现金处理相关技术是公司核心竞争优势，公司围绕现金处理完善产品线的思路也非常明确。ATM是目前应用最普及的现金处理设备，但其实现金处理设备可以应用的领域非常广阔，本质上来说，需要处理现金的地方就有潜在需求。现金处理设备实际就是替代人工并可能涉及工作流程的调整，因而其应用程度最终取决于人力成本的承受度以及机器使用的认可度。从国内外情况来看，现金处理设备在金融、电信、医疗、商业零售、旅游、交通、政府等领域都有不错的应用前景，很多市场国内每年的潜在市场容量都有几十甚至几百亿。公司围绕现金处理产品和技术储备丰富，AFC只是在智能交通领域应用的成功案例。现金取款机、纸币清分机以及自助加油机等领域只要有任何一个取得突破，公司业绩就将显著增厚，关键还是现金处理设备消费意识的形成。

3）服务占比不断提升，公司有望同时成为国内ATM服务领域领头羊。
过去几年我国人力成本快速上升，伴随刘易斯拐点的出现，劳动力成本在未来一个时期延续上升趋势是大概率事件。从国内主要银行年报披露情况来看，银行人力成本上升趋势也非常明显。另外，国内主要银行基本都已上市，在竞争压力加大的背景下，银行在扩大收入来源的同时也开始注意控制成本。根据《深圳市自助银行外包模式的可行性分析》研究报告，ATM服务外包的成本优势已非常明显。我们判断，银行将包括ATM服务在内的非核心业务外包的的力度会不断加大。

虽然目前我国离行式ATM占比只有30%左右，但上升趋势明显，新装机的ATM大部分是离行的。离行式ATM占比的不断提升将快速放大ATM服务的市场容量，保守估计2015年，潜在市场容量在40亿以上。目前国内ATM服务竞争格局比较分散，国内主要ATM设备供应商中服务做得比较多就是广电运通和迪堡，未来集中度将不断提高。服务行业先发优势明显，本土企业占据有利位臵，在银行倾向于原厂提供售后服务的背景下，我们判断，国内ATM设备领先的民族企业广电运通，将产品优势转化为服务优势是大概率事件，公司有望同时成为国内ATM服务领域领头羊。
与大众不同的观点：
1）公司成长空间依然广阔。循环机芯核心技术的突破打开了公司ATM业务成长空间，进口替代和海外拓展取得成功已是大概率事件。现金处理外延广阔，很多领域都有几十甚至上百亿市场空间。公司储备丰富，只要有任何一个领域取得突破，公司业绩就将显著增厚。
2）循环机芯突破带来赢利模式的多元化，机芯或将成为新的重要收入来源。公司未来会将模块单独销售，国际巨头NCR和Diebold都是潜在客户，全球每年循环机芯的利润规模为18亿元。
3）广电运通有望成为国内ATM外包服务领导者。ATM存量大幅上升，维护收入未来3年CAGR在53%左右。离行ATM占比不断提升，预计2015年国内市场容量将达到40亿。

一、国内ATM市场结构性机会凸现
（一）国内ATM市场步入平稳发展期
据统计，截至2010年底，我国ATM市场保有量约30万台，取代日本成为全球第二大ATM市场，排在美国之后。但是，从每台ATM对应的银行卡数量来看，我国每台ATM对应的银行卡数量远高于国际标准配臵水平，国内ATM的发展远远落后于银行卡。从平均每百万人拥有ATM数量来看，我国的220台不仅低于世界平均的315台，更远远低于发达国家的1250台。综合考虑国外成熟市场经验以及国内银行网点配备情况，我国估计，国内潜在市场空间至少相当于现在的3倍，发展空间仍然很大。

随着ATM价格的不断下降，替代人工的成本优势已非常明显，此外，ATM也已经成为银行延伸服务、提高客户满意度的一种重要手段。我们预计，“十二五”期间，我国每年ATM需求量在6万台以上，到2015年我国ATM市场保有量将超过50万台。国内市场总体步入平稳发展期，但更新需求占比将逐渐加大，本土企业优势也将更明显。
（二）一体机比重将继续提升，循环机芯占据行业制高点
据不完全统计，2008-2010年各大银行采购存取款一体机均在2万台以上，占比接近总采购量的一半。虽然最近几年银行加大存取款一体机采购力度，但从保有量来看，截至2010年底，一体机的占比只有30%左右。日本和韩国一体机占比分别高达80%和60%，国内一体机占比提升空间还很大。另外，虽然存取款一体机在亚太地区已逐步普及，但出于对技术的成熟度与安全性的考虑，我国ATM的循环功能还未完全开通，存款与取款分开，并没有实现真正意义上的循环。我们判断，“十二五”期间银行仍然会持续加大对存取款一体机的采购力度，一体机正逐步取代取款机成为ATM市场中主流产品。一体机已成为ATM供应商参与竞争的关键因素，掌握循环机芯核心技术的公司将占据行业制高点。

（三）离行式ATM比重加速提升，服务需求大幅增加
离行式ATM已成为银行开源节流，提高竞争力的重要手段，未来几年采购比重将加速提升。目前，国内银行网点还是以手工操作为主，网点作业效率与欧美发达国家和日韩相去甚远。据了解，浦发银行人均成本达到25万，工行人均也20万左右，机器替代人工已经开始显现成本优势，而且机器出错概率比人低，我们估计银行网点的革命性变化正渐行渐近，而离行式ATM网点建设是重要手段。除了减轻柜面压力、节省成本外，离行式ATM还能够提高客户粘性，延伸银行服务。

2005年，我国离行式ATM的比例只有20％，2010年这一数字上升到30%左右，但是与西方发达国家离行式ATM占总量近70％相比较，我国离行式ATM还有很大的发展空间。虽然2010年底，我国离行式ATM占比只有30%左右，但新增量中离行式ATM比重要高一些，而这些新增网点会率先将ATM服务外包。我们判断，随着离行式ATM采购比重的加速提升，外包服务将迎来黄金发展期。

（四）ATM农村布放比重提升，植根农村市场将面临更多机遇
农村金融服务力度加大，未来几年农村ATM布放比重将提升，与农业银行、邮储银行和农信社长期合作的企业将面临更多的发展机遇。截至2009年底，已有5.2万个县及县以下的农村合作金融机构营业网点、1.5万个县及县以下的中国邮政储蓄银行营业网点开通了农民工银行卡特色服务受理方业务，2009年农民工银行卡特色服务实现交易221.02亿元，较2008年增长1.77倍，蓬勃发展的农村银行卡市场必然要求有大量的ATM来提供相应的金融服务。央行也发布指导意见，提出力争到2012年ATM在农村地区的布放数量达到6万台，在较贫困的县实现ATM布放零突破。目前，农业银行、邮储银行和农信社在农村铺设网点较多，与这些银行合作密切的企业将面临更多的发展机遇。

二、“中国芯”占据行业制高点，公司或成行业领导者
在公司研发出循环机芯之前，全球基本只有日立、OKI和富士通三家公司能够提供CRS循环机芯。在一体机渐成ATM市场主流产品的背景下，自主机芯的突破对公司具有重大战略意义：1）盈利形式多样化，机芯或将成为新的重要收入来源；2）海外拓展将更加顺利，今年收入有望达到4.5亿；3）建行今年将放量，进口替代有望提速；4）盈利能力有保障，毛利率有望继续小幅提升。
（一）盈利形式多样化，机芯或将成为新的收入来源
自主机芯突破后，公司的盈利模式将更加丰富，机芯或将成为新的重要收入来源。目前公司ATM收入主要来源于整机销售，未来随着模块逐渐成熟，公司可以将模块单独销售。现阶段，国际巨头NCR和Diebold分别采购富士通和日立的循环机芯，公司未来可能向它们出售机芯。另外，自主机芯突破后，公司可以跟当地企业合作，通过OEM拓展海外市场，这对公司来说更经济。我们假定一体机每年出货量为15万台，循环机芯单价为3万元，净利率为40%，根据测算，全球每年循环机芯的利润规模为18亿元。如果公司能获得20%市场份额，净利润将增厚80%左右。

（二）海外市场进入收获期，今年收入有望达到4.5亿
自主机芯突破大幅提高公司海外市场竞争力，海外收入占比有望逐步提升。循环机芯的价值率先在海外市场得以体现，土耳其Ziraat 银行订单的顺利实现以及与伊朗IAC签订了近1500台的批量订单都离不开自主机芯的推广使用。循环机芯核心技术的突破对公司拓展海外市场具有深远意义，公司获取订单的能力大幅提升，未来几年，中国“智”造有望不断蚕食国际巨头市场份额。考虑到结算周期因素，海外收入今年有望大幅增长，全年收入有望达到4.5亿。



2002年         古巴         向古巴销售第一台样机，无故障时间达到国际水平           
2005年         越南         为越南 VNBC（Viet Nam Bank Card）银行卡网络建设提供 ATM设备及相应的支持系统           
2006年         越南         与越南 EAB银行签订重大购销合同           
2007年         伊朗         与伊朗哈姆有限公司签订了两个合计总价款为约 9200万元的ATM 设备购销合同           
2008年         澳大利亚         出资设立广电运通国际有限公司，作为公司进行海外拓展的平台           
2009年         土耳其         运通国际中标土耳其Ziraat Bank（土耳其最大的国有银行）的 2亿元存取款一体机订单           
2011年         伊朗         与伊朗 IAC签订了近1500 台的批量订单          


（三）建行今年将放量，进口替代有望提速
自主机芯突破或将成就公司领导者地位，进口替代进程将加速，国内市场份额有望超过30%。自主机芯突破在提高公司定价能力的同时，更重要的是公司可以基于自有技术做更多的创新。公司在全球率先实现ATM钞票序列号跟踪功能，可实现伪钞、可疑钞的主动防御。技术领先对公司进入国内大行至关重要，而国外多年的积累为公司增加砝码。公司在建行已经率先取得突破，虽然工行ATM目前还没有向国内品牌开放，但是公司与工行一直有生意往来，部分新产品也已经打入工行。我们判断，随着公司技术的不断成熟，工行终将取得突破，而建行今年将放量，销售收入有望过亿。

（四）保障盈利能力，毛利率有望继续小幅提升
自主机芯占比提高将有效平抑售价下滑压力，毛利率有望继续小幅提升。公司ATM销售毛利率去年全年同比提升7.7%，今年上半年又同比上升2.4%，自主机芯批量生产是主要原因。我们假定，外购机芯取款机毛利率为45%，机芯占成本30%，自主机芯相对外购机芯折价80%，根据测算，自主机芯取款机的毛利率较外购机芯高约3.3个百分点。而机芯模块在一体机成本中占比更高，自主机芯对毛利率的提升更明显，根据测算，自主机芯一体机的毛利率较外购机芯高约7.4个百分点。目前出钞机芯已经大批量使用，循环机芯也已取得批量订单，未来随着自主机芯占比的不断提升，毛利率有望继续小幅提升。

三、从维护走向全外包，服务占比将快速提升
公司ATM服务业务主要分为ATM维护和ATM外包两类。我们判断，在存量ATM大幅上升的背景下，传统ATM维护服务收入未来3年复合增长率在53%左右。另外，伴随离行ATM占比的不断提升，全外包市场规模不断扩大，预计2015年国内市场容量将达到40亿元，全外包从广州走向全国，预计未来几年将翻番增长。
（一）人力成本上升背景下，银行非核心业务外包意愿强烈
随着人力成本的上升和银行业竞争压力的增加，银行将非核心业务外包的意愿越来越强烈。我国正逐步迈入老年社会，伴随刘易斯拐点的出现，人口红利将逐渐消失，劳动力成本在未来一个时期延续上升趋势是大概率事件。另外，国内主要银行基本都已上市，在竞争压力加大的背景下，银行在扩大收入来源的同时也开始注意控制成本。我们看到，最近几年国内主要银行营业收入的增速明显超过人员的增长速度，这也是银行有意控制非核心业务员工数量增长的结果。从草根调研的结果来看，虽然各个银行的想法不太一样，但总体来说，银行对非核心业务外包的认知度越来越高，部分大行由于涉及人员分流问题可能动作较慢，但一些IT实力不是很强的股份制银行和城商行已经加快了非核心业务外包的步伐。

在银行将非核心业务外包的意愿越来越强烈的大背景下，银行业务外包有望蓬勃发展，实力雄厚的本土企业有望成为最大受益者。非核心业务外包可降低银行运营成本，在国外已经比较成熟。银监会2008年发布《商业银行外包风险管理指引》规范并促进了银行外包业务的发展，这有利于具有一定规模和资质的企业拓展业务。另外，银行也非常关注金融安全，在将业务外包时会更倾向于实力雄厚的本土企业，我们判断，在人力成本上升和银行业竞争压力增加的大背景下，银行非核心业务外包将加速发展，像广电运通这样实力雄厚的本土企业可能受益最大。

（二）ATM存量大幅上升，维护收入未来3年CAGR在53%左右
公司一般对ATM 销售有2-3 年免费维护期，因此，ATM 维护收入增长通常要滞后设备销售增长2-3 年。公司ATM 销售于2007 年开始放量，相应地，服务收入的增长也在2010 年后开始加速。由于最近几年ATM销售量较大，未来几年维护服务收入将高速增长。公司ATM维护服务主要由子公司深圳银通提供，业内最大的服务网络、数量众多的维护工程师以及完善的备件供应体系保证了维护服务的快速响应能力。

仅考虑自有销售，维护收入未来3年复合增长率在53%左右。按照国际惯例和国内实际情况，ATM 年度维护费一般为原价的7-10%左右。我们假定，取款机的年收费为5000元，循环一体机的年收费为10000元。根据测算，仅考虑维护自己销售的机型，2011-2013年维护收入分别为1.45、2.08和2.85亿元。此外，深圳银通具有NCR、DIEBOLD等多品牌ATM维修经验的工程师占30%以上，不排除未来为其他品牌的ATM 提供维护服务的可能。



核心假设         保外ATM存量         27800         39800         53000           
一体机比重         4.2%         4.5%         7.5%           
取款机维护费（万元/年）         0.5         0.5         0.5           
一体机维护费（万元/年）         1         1         1           
收入测算         保外取款机数量         26620         38000         49040           
取款机维护费（万元）         13310         19000         24520           
保外一体机数量         1180         1800         3960           
一体机维护费（万元）         1180         1800         3960           
维护收入合计（万元）         14490         20800         28480          


（三）离行ATM占比提升，全外包前景广阔
伴随离行ATM占比的不断提升，全外包市场规模不断扩大，预计2015年国内市场容量将达到40亿元。虽然目前银行外包的ATM服务还是维护为主，但是将选址、安装、设备维护、技术支持、现金管理、清分等相关运营业务外包给专业公司是大势所趋，ATM全外包市场空间广阔。目前国内ATM保有量约30万台，离行占30%左右，这些ATM以后都会全外包。我们假设，2015年，全国ATM保有量达到50万台，离行式ATM比重为40%，国内ATM外包服务市场规模有望达到40亿元。

全外包从广州走向全国，预计未来几年将翻番增长。公司ATM外包服务主要由子公司广州穗通提供，2009 年才开始推出清机押运等高端金融服务，2010 年上半年已经实现盈利。全外包服务机器数量2010年底只有400台左右，目前估计已经在1000台左右。公司已经与花旗银行广州分行签订离行式自助设备专业化外包合同，与浦发银行广州分行举行自助设备运维服务整体外包启动仪式，另外，深圳、东莞、南京、石家庄、成都、天津等其它区域市场拓展工作有序开展。在银行将非核心业务外包的意愿越来越强烈的大背景下，公司作为ATM全外包服务的领先者和倡导者，未来几年将迎来爆发性增长机会。我们假定，2011-2013年，公司ATM全外包服务数量分别为1000、2000和4000台，服务费按照成本加成法定价价，根据测算，2013年全外包服务收入有望达到8000万。需要强调的是，收入增长的同时规模效应将逐步体现，全外包盈利能力将显著提升。

观点：ATM行业领先企业，复合增长稳定，2012年动态估值18倍PE。

待续
fund 发表于 2011-11-4 11:14

更正，2012年动态估值PE15倍。

ATM行业领先企业，ATM+AFC+自主机芯+外包服务+海外业务拓展，循环机芯自主核心技术的进口替代将逐渐被各大行所接受，同时也将成为Diebold NCR等竞争对手的供应商，未来海外业务与外包服务市场巨大，复合增长稳定，2012年动态估值15倍PE。


http://weibo.com/vefunds/

广电运通提升假币安全防范体验 助力银行渠道发展创新
2011年11月02日 17:35        来源：中国经济网

近日，“2011年金融自助设备假币防范和渠道创新研讨会”在济南开讲，本站研讨会是该系列活动的第十一站，特邀业内专家陈宝山先生作为主讲嘉宾，当地人民银行、银行业协会、各商业银行负责人50余人应邀参会。



为配合人民银行反假币宣传活动，从5月开始，中国最大的ATM厂商广电运通已在郑州、哈尔滨、重庆、福州、上海、成都、天津、海口、西安、武汉等全国多个中心城市巡回举办主题研讨会。作为此次活动的主办方，广电运通公司市场总监商学铭先生表示，我们在全国巡回演讲，旨在与银行业监管机构和商业银行客户探讨和分享专业信息和科技新成果，在提升假币防范手段的同时，助力银行渠道创新发展，体现新时代下，广电运通快速应变，主动响应和满足用户需求的品牌服务理念。”

据悉，作为全球领先的货币自助处理设备及系统解决方案提供商，国内最大的ATM厂商，广电运通一直致力于全面提升社会金融自助服务的安全体验，探索各种有效的创新手段以杜绝ATM安全犯罪，履行一名优秀“企业公民”的社会责任感；同时，广电运通还坚持以用户为关注焦点，从创新自助服务渠道建设方向入手，积极探索提升银行用户系统服务能力的各种解决方案。此次济南站研讨会，重点为与会嘉宾介绍了自助设备上的假币防范和银行网点交易渠道新模式的研究成果，并展示了广电运通自主研发的解决方案：“冠字号码记录跟踪系统”和“网点大额现金存款分流解决方案”。

“冠字号码记录跟踪系统”，提升自助设备假币防范手段

在研讨会上，广电运通推出的“冠字号码记录跟踪系统”获得了银行业人士的关注，得到了业内专家的一致认可和推介。“冠字号码记录跟踪系统”是广电运通具有自主知识产权的先进钞票识别技术，以软、硬件结合的方式，通过对人民币冠字号码的采集、记录、追踪，实现钞票的真伪识别、票面清分、钞票来源定位、钞票交易监控、恶意交易主动防御等功能，这能为自助设备上的假币防范、客户纠纷处理、恶意投诉、案件证据采集等提供可靠的技术依据。与会嘉宾纷纷表示，“冠字号码记录跟踪系统”提升了自助设备假币防范的手段，增加了对假币的主动预防功能，将有效提升自主设备的安全性能。

“网点大额现金存款分流解决方案”，助力银行渠道创新发展

此外，广电运通响应银行现金管理自助化和渠道创新的需求，还特别引入了“现金岛”和“共享智能钞箱”等现金管理理念，推出了“网点大额现金存款分流解决方案”，助力银行渠道创新发展，高效安全的现金管理设备和理念获得与会银行人士的赞许和称道。



“网点大额现金存款分流解决方案”引入大额现金预处理的概念，在银行VIP区或封闭专属区域内建立以高速现金收纳机P2801为载体的“现金岛”，先高速收取大额现金、随后由柜员处理账务的复合交易模式，细分出大额现金存款处理渠道，缓解网点大额存款瓶颈。同时，“现金岛”模式也引入了共享智能钞箱概念，通过对高速现金收纳机P2801收入的现金进行必要的清分存放和冠字号记录管理，从技术上保障了清分后的钞票或钞箱可以给其它自助设备进行配款，从而为大大地减轻了网点ATM的清机、加钞压力，综合提高了自助设备的使用效率，降低了网点现金管理成本。

会后，商总监表示，济南是国家批准的沿海开放城市和十五个副省级城市之一，是国务院公布的中国软件名城、国家创新型城市之一。广电运通非常重视当地银行的需求，也希望通过此次活动进一步了解银行面临的实际问题，从而为用户精准提供优质的产品和金融业务服务，提升安全水平，提高银行网点效率。

跨界收购亏损公司 广电运通打造“环保概念”？

　　对于市场炒作热点的追逐不仅限于投资者，不少上市公司似乎也热衷追逐所谓“题材”，甚至不惜花费巨资进行“自我包装”。

　　以从事银行自动柜员机等货币自动处理设备以及相关系统软件为主业的广电运通今日公告，公司拟斥资1.68亿元以增资扩股方式参股广州市龙源环保科技有限公司。但结合广州龙源糟糕的业绩表现看，广电运通此次交易并不划算。更有业内人士直指，此次参股或只是上市公司打造的一个环保概念而已。

　　资料显示，广州龙源成立于2006年5月，是一家集科研、电镀设备制造、工业园投资开发、电镀集控区运营管理为一体的高科技环保企业；公司目前注册资本1.114亿元，其中张伟询占60%，蔡永恒占40%。本次增资后，广电运通将持有其49%的股权，原股东持有51%股权。

　　鉴于节能环保位居国家新兴战略性七大产业之首，将是我国“十二五”及今后相当长时期内重点发展的产业，也是全国各地经济发展中重点关注的方向。表面看来，广电运通通过此次参股进军环保行业，似乎极具前景。

　　广电运通在公告中也多次表示，广州龙源集环保研究、开发、销售、管理于一体，在发展节能环保战略新兴产业方面优势明显；本次参股“将使公司快速切入节能环保科技产业”。

　　但另一方面，结合广州龙源实际经营情况，则很难对本次交易表示乐观。截至2011年9月30日，广州龙源负债总额高达1.37亿元，其2008年、2009年、2010年以及2011年前9月主营业务收入分别仅为1.85万元、5.47万元、8.9万元、598万元；净利润方面则是连年亏损，与前述时间相对应的亏损额度分别为5.8万元、5万元、469万元以及1076万元。

　　此外，广州龙源目前全资成立了赣州中联环保科技开发有限公司和天津市福龙源环保科技开发有限公司。但截至目前，赣州福龙源工业园刚建成尚未生产经营，天津市福龙源环保科技开发有限公司的龙源（天津）环保产业集控区也尚处在规划申建阶段。

　　由此，不难看出，广电运通花费1.68亿元代价跨越主业参股的广州龙源，实际上资产质量并不高，该交易令不少投资者颇为不解。

　　一位不愿具名的私募人士分析指出，结合目前环保概念在A股市场遭到热捧的现状，且传闻高规格环保大会或将在下周召开，广电运通选择在此节点公告参股广州龙源，极有可能是看中后者头顶的“环保”光环，意欲引起市场关注。

　　记者注意到，最近一周，环保板块遭到资金疯狂的炒作，成为市场最火爆的板块。在先河环保、长青集团、中电环保等环保概念股带领下，整个环保板块火爆异常。上述人士猜测并非没有可能。

　　姑且不论广电运通此次参股的真正目的，上述私募人士所述的追捧“概念”现象在A股市场并不鲜见。此前，在市场对相关“涉矿”公司的疯狂炒作之下，不少公司竞相公告涉足矿产行业。不过，结合最终走势，没有实质性优质资产和业绩支撑的公司，最后股价表现也并未获得市场持续认可。（

赵友永，男，49 岁，研究生学历，高级会计师。曾任广州市无线电厂财务处副处长、处长、副总会计师，广州无线电集团有限公司副总经理、总裁、董事长，广州广电运通金融电子有限公司总经理、董事长。现任广州广电运通金融电子股份有限公司董事长等职。


中文名： 赵友永
国籍： 中国
民族： 汉族
主要成就： 全国信息产业系统劳动模范
学历： 研究生
任职： 广州无线电集团有限公司董事长