隆平高科 000998 十二五种业规划整合

日前，农业部发布《全国种植业发展第十二五规划 （2011~2015年）》，其目的主要在于保障国家粮食安全和农产品有效供应，确保粮食自给率在95%以上。

除了上述“十二五”规划外，8月底新修订的《农作物种子生产经营许可管理办法》出台，其最大看点是大幅提高当前种子行业进入门槛，其中申请杂交稻、杂交玉米种子及其亲本种子经营许可证，注册资本须不少于3000万元，固定资产不少于1000万元；从事种子进口业务的公司申请种子经营许可证，注册资本须不少于3000万元，固定资产不少于1000万元；实行选育、生产、经营相结合，注册资本达到1亿元以上的公司，固定资产不少于5000万元。

待续

 事件1：隆平高科公布2011 年3 季报，公司前三季实现营业收入8.61 亿元，同比增长24.6%，实现归
属于上市公司股东净利润2553 万元，同比增长215.3%，折合EPS0.09 元，符合我们预期，其中Q3 单
季实现EPS-0.098 元。同时，公司公告全年业绩预增50%-80%，对应EPS 为0.404 元-0.484 元。
 事件2：公司公告发行公司债券的议案，拟发行不超过4.5 亿元公司债券，期限不超过5 年。
 事件3：拟将公司持有的亚华种业20%转让给亚华种业的董事会成员及高级管理人员，要求2011-2013
年亚华种业净利润以2010 年为基数，年复合增长达到25%，或2012、2013 年两个会计年度任一年度
净利润达到4132.56 万元以上，否则按原价回购股权。
 事件4：拟受让湖南隆平5%-10%的股权，具体执行方案待董事会确定后公告。
 全年度业绩预增夯实我们对公司经营拐点出现的判断。近期我们公司稻种业务的增长潜力进行了更为深
入的思考：自下而上来看，（1）公司内部有诸多潜力可挖，公司贡献利润最多的子公司湖南隆平是刘石
加入隆平高科以后，在“产品结构优化+营销体系变革”方面做得最好的子公司，因此在业绩增长上成效
显著，2011 年上半年该子公司实现净利润8006 万元，远超过2010 年全年6112 万的净利润水平，可以
预期，未来其他子公司亚华种业、安徽隆平和四川隆平会逐步效仿湖南隆平的营销理念，成为隆平高科
业绩增长的重要推动力；（2）随着公司组织架构由子公司制向事业部制转型，未来各子公司“研发和营
销”共享，经营协同效应将进一步释放，未来公司稻种的市场占有率仍有很大提升空间。自上而下看，
如我们在《隆平高科深度报告：营销模式变革将契合业绩释放拐点》中判断，未来稻种行业仍将保持10.5%
左右的增长水平，2015 年中国稻种行业规模将达130 亿元，假设随着公司整合深入，市场占有率由目前
15%提升至30%，净利润保持25%（目前湖南隆平净利润率30%，四川隆平28%，假设并不乐观），公司
稻种业务贡献的净利润可达将近10 亿元，是2010 年稻种业务净利润1.3 亿元的7.5 倍。
 对公司即将发行公司债的看法：公告显示发行公司债券所得资金主要用于偿还银行贷款和补偿流动资金。由
于今年以来银行信贷紧缩，从银行获取贷款难度加大，融资成本提升，而每年三季度收购种子需要大量资金，
因此公司此次发行公司债实则是成立一个5 年期的种子收购储备基金，有利于缓解收购季节资金短缺的困
局，优化负债结构，同时有利于降低融资成本。
 转让亚华种业20%股权和受让5%-10%湖南隆平股权的看法：少数股东权益问题解决取得阶段性进展，经
营机制正在逐步理顺，非常好的事情。
 释疑一个问题：在少数股东权益解决的关口为什么要转让亚华种业20%的股权给其董事会成员和管理
层？目前，隆平高科占湖南隆平、安徽隆平和四川隆平的股权分别为55%、65.6%和80%，对亚华种
业是全资控股。短期来看，公司转让亚华种业20%给其管理层，形成短期激励机制，利于亚华种业的
盈利增长；长期来看，假设未来通过换股解决少数股东权益问题，此次股权转让使得亚华种业的管理
团队也能够参与其中，并且以统一的方式譬如换股的方式来完成也有法可依，否则未来如何解决亚华
种业管理团队在母公司层面的股权激励问题成为一个难题，此次股权转让是一个“以退为进”的妙招。
 收回湖南隆平5%-10%的股权，表明公司对解决少数股东权益问题的战略思考已然成熟，所传递出的
积极信号进一步凸显。我们大胆假设可能的步骤是这样的：（1）隆平高科逐步提高各个子公司持股比
例，加大对子公司的经营控制权，子公司制逐步向事业部制转变，此为过渡阶段；（2）等待时机成熟，
隆平高科换股合并所有少数股东股权，各子公司管理层全部拥有隆平高科股权，真正实现与公司共成长。

 此外，我们从行业专家了解到的情况，今年水稻制种好于往年。由于2009 年和2010 年两系杂交稻种制种
连续出现问题，导致2010 年和2011 年两系杂交稻种价格连续两年增长在25%以上，前期机构路演过程中
有投资者担忧今年制种产量恢复正常水平对隆平高科盈利增长的影响。我们的判断是：（1）由于制种单产水
平恢复正常，今年两系杂交稻种涨幅将小于前两年，可能价格涨幅不会超过10%；（2）对隆平高科稻种业
务毛利率影响不大，公司目前仍然处于品种结构优化过程中，即使行业整体价格涨幅回落，我们仍然预计公
司毛利率将保持稳定，预计2011 年-2013 年公司稻种业务的毛利率水平为43.1%、45.4%和45.7%，湖南
隆平主推的两优1128 和亚华种业主推的深两优5814 将成为公司未来“毛利率高、面积爆发增长”的潜力
品种。

􀁺 业绩概况。2011 年1-9 月，公司实现营业收入86105 万元，同比增长
24.58%；实现归属于上市公司股东的净利润2553 万元，同比增长215.32%；
每股收益0.09 元。其中，第三季度，实现营业收入10826 万元，同比增长
11.96%；归属于上市公司股东的净利润-2703 万元；每股收益为负的0.1
元。
􀁺 主导品种发力，毛利率提升。报告期内，公司Y 两优1 号、隆平206 等
主导品种发力，带动公司综合毛利率上升5.58 个百分点，至29.12%。由
于销售费用率上升2.24 个百分点，公司期间费用率上升2.08 个百分点。
􀁺 全年高增长明确再次确认拐点。我们在年初指出公司业绩拐点今年显
现，公司全年业绩预增50%-80%再次确认了拐点。公司高速增长的来源是
产业整合。第一，产品结构调整，优势品种发力，Y 两优1 号今年的销量
将由去年的400 万公斤上升至1000 万公斤，隆平206 处于上升期，今年利
润有望翻番。第二，加速解决少数股东权益问题。
􀁺 内部产业整合加快。公司4 月收购四川隆平28%的股权，开始着手解决
少数股东权益问题。公司昨日公告：（1）拟将公司全资子公司亚华种业的
20%股权转让给亚华种业的董事会和高级管理人员，要求公司2011-2013 年
净利润的复合增长率达25%，或2012、2013 两年中任一会计年度的净利润
达4132.56 万元以上，否则按原价回购股权；（2）公司拟受让湖南隆平
5%-10%的股权，具体方案待董事会确定后公告。我们认为，分析公司今年
在少数股东权益问题上的三大举措，公司后续可能的思路是将旗下子公司
的持股比例调整到相当水平后，再通过类似换股的举措，让子公司管理层
分享公司的成长来完成产业整合。

􀁺 看好公司的根本逻辑：种业整合在即，公司研发优势明显，产业布局扎实，未来
最有可能成为国际种业集团。（1）种子行业整合大潮将至。上半年国务院种业发展
意见出台，新的生产经营许可提高种业进入门槛，各省开始陆续出台扶持现代种业
发展的政策，我们认为，种业整合大潮愈走愈近，公司作为行业龙头，将在行业整
合中担任主角，明显受益于行业集中度提升；（2）公司研发实力雄厚。公司研发体
系完备，拥有亚华种业科学院，超级稻工程研究中心从事常规品种育种研究，上海
和长沙子公司从事生物技术育种研究，以及菲律宾海外研发中心从事海外研究。除
自有研发外，公司还有杂交水稻研究所和山西立马格兰的研发支撑；（3）公司产业
布局扎实：多品种，海内外。公司种子业务已构建起涵盖水稻、玉米、棉花、小麦、
果蔬等多品种的布局，以水稻玉米为主。Y 两优1 号、隆平206 等主打品种竞争力
强。除了国内，公司还积极在海外布局。公司不同于其他从事水稻种子贸易的企业，
是唯一一家在海外建立研发与销售渠道的企业；（4）公司开始构建价值营销渠道。
公司开始在在县区建设“专有化”的营销渠道，乡镇建设技术展示、培训和服务网
点，提升公司技术推广服务能力。

强大的研发实力和推进研发市场化的进程使公司未来推出更多具
有竞争力的品种可期。公司近三年来，自主选育的杂交水稻品种分别占
同期国审和省审品种的6.8%和22.8%。目前公司参考国外如先锋的先
进模式，已逐步建立以市场为导向、以产业发展需求为目标的科研模式，
建设资源与信息共享的工厂化科研机制和流程，同时创新激励机制。未
来公司将进一步加大科研投入，力争5 年内科研经费投入占到销售收入
的10%以上，达到国际优秀公司的标准。
价值营销，拉动产品推广面积和毛利率的双增长。刘石总经理2010
年上任后开始推行价值营销，价值营销介于B to B 与B to C 之间，面对
终端消费者的实际销售依然由经销商承担，但企业自身也积极开展市场
营销，通过面对终端消费者的增值服务、示范推广等活动做宣传，以点
带面，调动市场需求，形成拉力，从而降低对渠道经销商的依赖，有利
于掌握定价权，提高企业毛利水平，例如公司稻种的毛利率从2009 年
的34.97%升至今年上半年的42.16%。虽然推行价值营销费用会增加，
但销售收入的增加相对更多。未来公司将以农艺测试和技术推广示范建
设为基础，全力打造“四个一工程”，进一步推动价值营销的扩展。
公司是聚焦主业、战略清晰的种业龙头。公司坚持以杂交水稻为核
心，以种业为主营业务方向，过去近10 年时间里杂交水稻种子收入占
比维持在40%-60%之间，利润占比50%-70%。目前，公司经营思路由
“从做大到做强”转变为“先做强再做大”，已逐步退出非主业，未来
公司将继续整合内外部资源，力争迅速做强做大产业规模。
国家种业政策利好行业龙头企业。种业政策带来三大转变，为隆平
高科等种业龙头创造了好的外部环境。
目前，公司杂交水稻种子、玉米种子业务的业绩保持快速增长。水
稻种子通过优化产品结构，品种数量做减法，优势品种做乘法，形成量
价齐升局面，今年上半年收入及利润同比增长65.85%、94.01%。玉米
种子的毛利率不断走高，今年上半年提升至49.69%，同比增加11.41%。

一、 “高产”的“三点一因素”分析
杂交水稻之父袁隆平院士认为杂交水稻种子能获得高产的原因有“三点一因素”，即良种、良法、良田
三点加之好的天气因素，良种是核心，良法是手段，良田是基础，另外天气因素也很重要。同样，要成就一
家业绩优秀的种业公司，需要有“良种”—强大的研发实力，保证公司拥有优质的品种；需要有“良法”—
良好的营销能力，保证产品能得到很好的推广；需要有“良田”—公司本身是一个战略清晰、聚焦主业的优
秀企业；需要外在的“天气因素”—国家种业政策的支持。
1、良种—强大的研发实力和推进研发市场化的进程使公司未来推出更多具有竞争力的品种可期
公司近三年来，自主选育的杂交水稻品种分别占同期国审和省审品种的6.8%和22.8%，公司也被发展
改革委和科技部等部门认定为“国家级企业技术中心”和“国际级创新型试点企业”。我国原有的研发模式
导致各个研发平台都各自为战，资源不能共享，主要靠个人发力，每个育种家在做同样的事情，重复劳动。
目前公司参考国外如先锋的优秀模式，已逐步建立以市场为导向、以产业发展需求为目标的科研模式，建设
资源与信息共享的工厂化科研机制和流程，促进生物技术与传统育种技术的融合，提高商业化育种效率。同
时创新激励机制，加大科研人员的培养和引进力度，加强与农业科研院和高等院校的战略合作，探索产学研
有机结合的新模式，力求将科技成果迅速转化为社会生产力。据公司测算，相比较传统模式，新模式的效率
能提高30-50 倍。未来公司将进一步加大科研投入，力争5 年内科研经费投入占到销售收入的10%以上，达
到国际优秀公司的标准。

2、良法—价值营销，拉动产品推广面积和毛利率的双增长
刘石总经理2010 年上任后开始推行价值营销，其在先锋种业成功推广了先玉335。价值营销是相对于
价格营销提出的，价值营销不同于价格营销，它通过向顾客提供最有价值的产品与服务，创造出新的竞争优
势取胜。价值营销具体招数各有不同，最主要是观念的转变。传统营销做B to B，主要是通过维护好经销商，
依靠渠道进行终端推广，导致渠道很强势，基本拿走50%以上利润。但如果企业自己直接做终端，即B to C，
面对的则是散布于各地的8 亿农民，深入各地田间地头长期进行跟踪了解和后续服务将产生巨大的费用，更
不划算。价值营销介于B to B 与B to C 之间，面对终端消费者的实际销售依然由经销商承担，但企业自身也
积极开展市场营销，通过面对终端消费者的增值服务、示范推广等活动做宣传，以点带面，调动市场需求，
形成拉力，从而降低对渠道经销商的依赖，有利于掌握定价权，提高企业毛利水平。
目前公司在全国建立了36,000 多个乡（镇）级零售网点，率先成立了隆平高科种粮合作社，首创了工
厂化育苗的“春芽行动”，开发和成功运行了具有自主知识产权的“新农村农资流通与农技服务信息”电子
商务平台，逐渐从种子生产供应商转变为农业生产综合服务提供商。
虽然推行价值营销费用会增加，但销售收入相对增加更多。传统种业毛利在30%-40%之间，推行价值
营销的先玉335 毛率在70%以上，公司的毛利已经随着价值营销的深入有所提高，水稻种子的毛利率从2009
年的34.97%升至今年上半年的42.16%。
未来公司将以农艺测试和技术推广示范建设为基础，全力打造“四个一工程”：两年内发展一百家农民
种粮专业合作社，为农户提供“生产技术、农资配套、农机专业化、农产品加工、市场信息、教育培训、农
村金融、经营管理”等八大服务；在一千个县建设“专有化”的营销渠道，提升产品价值，让利于民，使其
成为新时期服务增值、业绩增长和品牌提升的亮点；在一万个重点乡镇建设技术展示、培训和服务网点，推
行以技术示范和提升整体解决方案为基础的拉动式销售，并建立一条龙式的售后服务流程；培养十万个“科
技示范户”，使其成为农业技术传播和示范的核心。
3、良田—公司是聚焦主业、战略清晰的种业龙头
公司坚持以杂交水稻为核心，以种业为主营业务的业务发展方向，过去近10 年时间里杂交水稻种子收
入占比维持在40-60%之间，利润占比50-70%。公司经营思路由“从做大到做强”转变为“先做强再做大”，
已逐步退出非主业，陆续将长沙融城置业、长沙嘉里有色置业、九华科技博览园等股权进行了转让。
未来，公司在内部将进一步优化资源配置、加快产业融合步伐，提升协同能力和整体运营能力，力争在
2 年内完成产业整合，将产业盈利能力和价值提升50%以上。在外部将把握行业发展的有利时机，围绕产业
链条的各个环节，积极寻找优势互补的产业资源进行整合，力争迅速做强做大产业规模，用五年时间，实现
经营规模翻一番的目标，进入世界种业前十强。

4、天气因素—国家种业政策利好行业龙头企业
2011 年4 月，国务院发布《关于加快推进现代农作物种业发展的意见》，5 月国务院在长沙召开全国种
业工作会议，全面部署加快推进现代农作物种业发展各项工作，国务院副总理回良玉出席大会并实地考察了
隆平高科。甘肃、江西、四川、贵州、上海、湖南及厦门等省(市)政府先后出台了本地区的实施意见,制定了
种业发展的具体目标,明确了长远的规划布局,提出了实实在在的政策措施。《意见》明文规定，将支持大型
企业通过并购、参股等方式进入农作物种业；鼓励种子企业间的兼并重组，尤其是鼓励大型优势种子企业整
合农作物种业资源，优化资源配置，培育具有核心竞争力和较强国际竞争力的“育繁推一体化”种子企业。
由此，种业将面临三大转变：1、以前属于小公司好做，以后有实力的大公司才有竞争力；2、种子企业
家数锐减，竞争层次发生变化，原来靠价格竞争，企业控制成本、对经销商返利多就有竞争力，以后靠核心
能力竞争，如品种、生产、市场营销能力；3、资源向龙头企业倾斜。解决种业市场化关键问题是商业化育种，
原来国家科研单位育种经费来自国家，没有成本，但研发的品种可以对外销售。以后资源将向企业倾斜，龙
头企业获得更多支持，改变原来完全靠自身投入的局面。
因此，隆平高科作为种业龙头中长期将受益于国家种业政策。

隆平高科。甘肃、江西、四川、贵州、上海、湖南及厦门等省(市)政府先后出台了本地区的实施意见,制定了
种业发展的具体目标,明确了长远的规划布局,提出了实实在在的政策措施。《意见》明文规定，将支持大型
企业通过并购、参股等方式进入农作物种业；鼓励种子企业间的兼并重组，尤其是鼓励大型优势种子企业整
合农作物种业资源，优化资源配置，培育具有核心竞争力和较强国际竞争力的“育繁推一体化”种子企业。
由此，种业将面临三大转变：1、以前属于小公司好做，以后有实力的大公司才有竞争力；2、种子企业
家数锐减，竞争层次发生变化，原来靠价格竞争，企业控制成本、对经销商返利多就有竞争力，以后靠核心
能力竞争，如品种、生产、市场营销能力；3、资源向龙头企业倾斜。解决种业市场化关键问题是商业化育种，
原来国家科研单位育种经费来自国家，没有成本，但研发的品种可以对外销售。以后资源将向企业倾斜，龙
头企业获得更多支持，改变原来完全靠自身投入的局面。
因此，隆平高科作为种业龙头中长期将受益于国家种业政策。
除了隆平种业主推的几个品种，每个子公司都有自己的拳头品种，且在特定地区具有一定优势。各子公
司水稻种子品种间的相互竞争不大，因为单品占市场份额很小（可能不到1%），完全可以通过差异化销售
策略规避竞争，只有单品做到10%-20%份额互相之间才可能形成竞争。
优化产品结构，品种数量做减法，优势品种通过加大营销力度做乘法，2011 年上半年杂交水稻种子毛利
率42.16%，同比提升了6.12 个百分点，实现销售收入及利润39,873.82 万元、16,812.58 万元，同比增长
65.85%、94.01%。
杂交水稻种子的海外空间很大，是国内的10 倍，未来可能成为公司新的增量。目前是直接出口，但受
到内外政策的多方面限制，规模做不大。公司以前在海外发展注重研发，商业化效果不理想，目前已将海外
业务划归水稻事业部统管，由该部门进行商业化运作，已分别成立印尼、菲律宾两家商业化运作的子公司，
准备在当地研发品种并通过审定，再进行推广。不过海外扩张前期耗费时间长，投入大，产出需要一定时间，
可密切关注是否有品种通过当地审定。

2、玉米种子：毛利率不断走高，随着隆平206 和利合16 齐放量，业绩可能进入快速增长期。
玉米种子业务作为新的增长点，公司非常重视，新成立的玉米小麦蔬菜事业部由公司总裁刘石亲自担任
部门总经理，刘石在推广玉米种子业务上具有丰富经验。目前公司的主推品种是隆平206 和利合16。
子公司安徽隆平的隆平206 主要在黄淮海地区推广，2007 年通过安徽省审，2009 年河南省引种，2011
年通过山东、河北省审。隆平206 特征特性上与郑单958、先玉335 等销量大的品种相比，产量差不多，但
抗病性较好。隆平206 在2010 年销售了600 公斤左右，今年处于放量阶段，销量将翻番。
与利马格兰成立的合资公司目前仍处协议阶段，不过公司已于2010 年4 月以独占许可的方式获得利合
16 生产经营权。利合16 的推广区域在第四积温带，去年试推广，今年销量在100 万公斤左右。利马格兰已
在中国进行了十多年的研发，未来随着合资公司的成立，相信会有更多优质品种推出。
目前，公司玉米种子业务发展势头良好。剔除北京屯玉的影响，2010 年玉米种子及利润同比增长134.09%
和348.05%，毛利率提高了20.94 个百分点至43.86%，2011 年上半年毛利率继续提升至49.69%，同比增
加11.41%。随着隆平206 和利合16 齐放量，玉米种子业绩可能进入快速增长期。

不要高估行业的“变革”，不要低估公司的“变革”
事件描述
近期我们调研了隆平高科（000998.SZ），与公司高管进行了交流，主要就公司目前经营思路以及公司的核心竞争力进
行了深入的探讨，主要观点如下：
 目前种子行业的主流投资逻辑是国家政策投入带来的行业变革，政策投入的目的是解决2000 年以来种业市场化
未能解决的行业秩序混乱和研发体系低效的问题。行业变革的过程将是：国内研发资源再分配、行业门槛提升
国内研发实力提升劣质品种退出、优质品种得到高效推广优质品种价格充分体现价值。种业上市公司的推荐
逻辑是，实力较弱的企业退出市场国家政策支持兼并收购带来上市公司市场份额的提升优质品种得到认可带
来公司产品价格的提升。总而言之，“政策主题”的投资逻辑是“行业规范+政策扶持”带来企业产品的量价齐升。
 目前，市场对于行业变革进程的观点不一，部分认为短期内效果将会很显著，部分认为行业发生较大变化可能还
需要很长的时间。我们可以肯定的是国家政策投入后一定会带来行业的变革，并且这个变革是有利于上市公司的，
但是时间表难以确定。在“政策主题”是主流投资逻辑的背景下，我们更应该关注继受政策扶持，又能通过内在
提升获得发展的公司，这样的公司确定性相对更高。
 公司是依赖行业变革的逻辑快速扩展，还是顺应行业变革同时依赖内在提升获得高速增长呢？我们认为是后者。
我们长期看好公司的发展，预计公司2011-2013 年的业绩分别为0.53 元，0.81 元和1.13 元，维持“推荐”评级。
事件评论
多年的历史沉淀不止给公司带来了丰富的研发资源和社会资源积累以及享誉中外的品牌效应，还为公司带来了部分业
务负担以及少数股东权益问题。我们认为，公司是当前国内种子行业最有可能实现先进经营理念（研发+营销）的公
司。假如公司积极解决历史问题，那么可以一身轻松的成为国内首个拥有创新经营体系的种业公司。我们认为，（对于
历史问题的解决）公司自身调整的空间较大，是短期增长点；而创新经营理念的实现将会带来更大的想象空间，是公
司未来最大看点。
第一，丰富的历史沉淀
公司建立于1999 年，由湖南省农业科学院作为主发起人,联合湖南杂交水稻研究中心等机构以及袁隆平先生以发起方
式设立，公司研发体系建设最早可追溯到1964 年建立的湖南省农科院。拥有丰富的种植资源和研发人才积累。
第二， 清晰的经营思路--提升+扩展
我们判断，当前公司的工作重点主要有两点，一是对自身经营效率的提升，二是就现有经营规模进一步扩展。
要成为创新经营体系的种业公司，不仅需要创新理念的引入，还需要对自身进行调整与改进。解决了内部效率问题以
及统一了经营理念，才能适用高效的国际种业管理体系。目前公司自身主要存在两大问题，一是公司经营净利润约80%
来源于子公司，而子公司的股权相对分散，公司管理层实施规划和统一理念存在一定的困难，整体经营效率提升空间
较大。
二是历史遗留问题，公司自1999 年成立至今，存量水稻品种数量较多，结构有待梳理，各子公司的品种经营有待统
筹。2000~2010 年，公司水稻业务收入复合增长率为18.79%，而水稻业务毛利率复合增长率仅为1.72%。截止2008
年，公司水稻业务毛利率为27.46%，与毛利率最高的种子品种（70%）有一定差距，综合盈利能力相对较弱。
我们判断，公司将针对以上两大问题确立两大工作重点—“提升+扩展”。
 提升
“提升”主要是对公司自身经营效率的提升，包括两方面，一个是少数股东权益，二是水稻业务的结构调整。
公司从去年开始积极进行企业内部整合，截止目前已经收回部分四川隆平股权，对子公司四川隆平持股比例由52%提
高到80%。我们判断，之后还有可能收回其他子公司股权。假如对湖南隆平、安徽隆平的股权均进行部分收回，持股
比例达到80%，那么基于2010 年数据测算，归属于母公司净利润将增加2115 万元，增幅达到22.09%。
其次，公司从2009 年开始对水稻存量品种进行结构调整，砍掉低毛利品种。截止2011 年中期，结构调整的效果非常
显著，水稻业务毛利率达到42.16%，较2009 年中期提升15.19 个百分点。假如水稻业务毛利率达到50%（以玉米
种作为对比，登海种业综合毛利率达到60%以上），以2010 年数据测算，营业利润将增加8068 万元。

扩展
“扩展”的主要目标是提升公司产品的市场份额，主要方式是推广“价值营销”理念
国内种子公司普遍存在销售依赖经销商的现象。由于产品同质性较强，一般种子公司无法通过产品品质获得客户的认
可，因此主要依赖各地经销商对于品种的推广，之后再根据经销商的销售情况给予返点。销售依赖经销商最终造成“返
点决定销量”而非“品质决定销量”，而由于经销商依据返点而非品质对品种进行推广，实力较强的种子公司不仅需要
支付高额的品种研发或者购买费用还需要以高额的返点支撑品种销量，在成本上无法与销售一般品种的小企业抗衡，
尤其是返点量难以与其抗衡，最终难以获得客户对于品牌的粘性。
因此，需要从根本上改变依赖经销商的现象，就要改变“返点决定销量”的现象。首先，不再像一般种子公司一样被动
的依赖经销商对品种进行推广，而是以公司为主体主动推广品种，包括建立下沉到乡镇的销售体系、组织测产会和布
点设立示范户等。其次，由于种业的下游消费者过于分散，依赖经销商的现象无法完全改变，但是公司可以不再以返
点的形式依赖经销商，而是以多元化的服务吸引经销商，转变为被经销商依赖，比如给经销商提供培训，培训内容部
分为非产品相关内容而是经销商需要的内容。
第三， 长期看点：研发+营销，两大独一无二体系的建设
在历史积累之上，假如公司还拥有当前国内种子行业独有的经营理念，可谓站在巨人的肩膀上用创新的视角看问题。
 研发体系的效率提升
国内种子公司的种子品种主要有三个来源，自有育种、合作育种和外购，其中，主要来源于合作育种和外购，即品种
多来自科研院所。由于科研院所的品种研发与市场脱节，激励力度相对较小，研发和品种经营体系不完善，因此研发
效率相对较低，历史上的大品种基本上都是单个育种家花费毕生精力研究的成果。
而国际种业公司的研发体系一般由五段组成，包括工厂化育种体系，种植资源研发，生物性研发，田间配种，商业化
测试。五段式的研发体系环环相扣，各环节分工明确，最大程度的减少了各个环节中间的资源流失。
我们认为，该研发体系的建设壁垒主要是人才和资金。
 营销理念的转变
种子行业的变革中，由经营上的被动营销到主动价值营销是行业主体需要实现的转变。而这种经营理念的建设壁垒主
要是管理人才。
我们认为，公司是最有可能实现以上两大创新体系建设的行业主体，一方面公司拥有沉淀多年的品牌效应以及来自于
国家的大力支持，可以吸引大量人才；另一方面，作为国家头号扶持的种子上市公司，公司的资金来源相对于其他公
司要有保障。
截止目前，在人才方面，公司已经引进了相关研发和管理人才，对后期的体系建设逐渐做准备。

种业的故事才刚刚开始

政策推动、科技说话，种业龙头估值没有天花板：种子法与新品种保护条例实施十多年来，技术进步与产品科技含量逐步取代无序营销和低层次服务，成为企业核心竞争力所在。先发优势与长年积攒下来的技术资源推动着龙头企业雪球效应的延续，而政策又适时跟进，开始大力提倡行业整合，呈献给龙头企业绵延不断的发展动力。种业科技含量提升及其广阔发展前景使得龙头企业合理估值存在被市场持续看高的可能，而不再过分拘泥于短期业绩成长快慢及其与市场和传统行业间的比价关系，国际种业巨头以及国内外其他依靠科技说话的产业能人的绝对估值水平及其相对市场估值地位提供了这方面有力的佐证